اسپرد تقویمی (Calendar Spread) یک استراتژی اختیار معامله است که در آن دو اختیار هم‌نوع با قیمت اعمال یکسان اما تاریخ سررسید متفاوت هم‌زمان معامله می‌شوند. در حالت استاندارد، اختیار نزدیک فروخته و اختیار دور خریداری می‌شود تا از تفاوت سرعت فرسایش زمانی آن‌ها سود گرفته شود.
پیش از هر چیز یک تفکیک مهم: این اسپرد هیچ ربطی به اسپرد در فارکس ندارد. اسپرد فارکس فاصله قیمت خرید و فروش و بخشی از هزینه معامله است؛ اسپرد تقویمی نام یک ترکیب دوپایه در بازار آپشن است.
در این مقاله ساختار اسپرد تقویمی، منطق سود آن، یک مثال عددی کامل، انواع، تفاوت با اسپرد عمودی و مورب، ریسک‌ها و نحوه اجرای آن در بازار اختیار معامله بورس تهران را بررسی می‌کنیم.
- اسپرد تقویمی یعنی فروش اختیار نزدیک و خرید اختیار دور با استرایک یکسان و نوع یکسان.
- این استراتژی با بدهی خالص باز می‌شود و حداکثر زیان آن همان بدهی خالص است.
- سود اصلی از فرسایش زمانی سریع‌تر اختیار نزدیک به دست می‌آید.
- بهترین نتیجه وقتی است که قیمت در سررسید اختیار نزدیک کنار استرایک باشد.
- اسپرد تقویمی وگای مثبت دارد و از افزایش نوسان ضمنی سود می‌برد.
اسپرد تقویمی چیست؟
اسپرد تقویمی خرید و فروش هم‌زمان دو اختیار معامله هم‌نوع است؛ هر دو اختیار خرید (کال) یا هر دو اختیار فروش (پوت)، با یک دارایی پایه و یک قیمت اعمال، اما با دو تاریخ سررسید متفاوت. به همین دلیل به آن اسپرد افقی یا اسپرد زمانی (Time Spread) هم می‌گویند؛ چون در زنجیره آپشن، دو پایه در یک ردیف استرایک و در دو ستون سررسید قرار دارند.
در حالت استاندارد یا اسپرد تقویمی خرید (Long Calendar)، معامله‌گر اختیار با سررسید نزدیک را می‌فروشد و اختیار با سررسید دور را می‌خرد. اختیار دورتر پرمیوم بیشتری دارد، پس کل معامله با پرداخت خالص یا بدهی خالص (Net Debit) باز می‌شود.
نکته
در بازار قراردادهای آتی هم عبارت اسپرد تقویمی به کار می‌رود، اما آنجا یعنی خرید یک قرارداد آتی و فروش قرارداد آتی همان دارایی با ماه تحویل دیگر. در این مقاله منظور همیشه اسپرد تقویمی در آپشن است.
اجزای اسپرد تقویمی؛ پایه نزدیک و پایه دور
فروش اختیار نزدیک
پایه نزدیک همان اختیاری است که می‌فروشید. این اختیار زمان کمی تا سررسید دارد و ارزش زمانی آن با سرعت بیشتری از بین می‌رود. هدف این است که این اختیار در سررسید با کمترین ارزش منقضی شود یا ارزان بازخرید شود.
خرید اختیار دور
پایه دور اختیاری است که می‌خرید. این اختیار هم نقش پوشش ریسک پایه فروخته‌شده را دارد و هم پس از سررسید پایه نزدیک، هنوز ارزش زمانی قابل توجهی دارد. سود نهایی از فروش همین اختیار دور در زمان مناسب به دست می‌آید.
اگر استرایک نزدیک قیمت فعلی بازار باشد، یعنی هر دو پایه در پول یا نزدیک به پول باشند، اسپرد تقویمی بیشترین تفاوت فرسایش زمانی را میان دو پایه ایجاد می‌کند.
اسپرد تقویمی چطور سود می‌دهد؟
منطق اسپرد تقویمی بر سه عامل استوار است: سرعت متفاوت فرسایش زمانی، ماندن قیمت نزدیک استرایک و حساسیت مثبت به نوسان ضمنی.
فرسایش زمانی یا تتا
فرسایش زمانی یا تتا یعنی کاهش ارزش زمانی اختیار با گذشت هر روز. این کاهش خطی نیست و در روزهای پایانی سرعت می‌گیرد. جدول زیر ارزش یک اختیار خرید در پول را با فرض ثابت ماندن قیمت و نوسان ضمنی نشان می‌دهد:
| روز تا سررسید | ارزش اختیار | افت ارزش نسبت به ردیف قبل |
|---|---|---|
| ۹۰ روز | ۴.۹۵ | شروع |
| ۶۰ روز | ۴.۰۴ | ۰.۹۱ در ۳۰ روز |
| ۳۰ روز | ۲.۸۶ | ۱.۱۸ در ۳۰ روز |
| ۱۵ روز | ۲.۰۲ | ۰.۸۴ در ۱۵ روز |
| ۷ روز | ۱.۳۸ | ۰.۶۴ در ۸ روز |
| ۱ روز | ۰.۵۲ | ۰.۸۶ در ۶ روز |
ارزش یک اختیار خرید در پول در روزهای مختلف تا سررسید (قیمت ۱۰۰، استرایک ۱۰۰، نوسان ضمنی ۲۵ درصد)
در این مدل، اختیار ۹۰ روزه در ۳۰ روز اول حدود ۰.۹۱ از ارزش خود را از دست می‌دهد، اما اختیار ۳۰ روزه در همان ۳۰ روز تمام ۲.۸۶ ارزش خود را می‌بازد. اسپرد تقویمی دقیقاً روی همین تفاوت بنا شده است.
ماندن قیمت نزدیک استرایک
اسپرد تقویمی وقتی بیشترین سود را می‌دهد که قیمت دارایی پایه در روز سررسید اختیار نزدیک دقیقاً کنار قیمت اعمال باشد. در این نقطه اختیار فروخته‌شده تقریباً بی‌ارزش منقضی می‌شود و اختیار خریداری‌شده هنوز بیشترین ارزش زمانی را دارد.
وگای مثبت و نوسان ضمنی
اختیار دور وگا بیشتری از اختیار نزدیک دارد، پس کل اسپرد وگای مثبت پیدا می‌کند. یعنی اگر نوسان ضمنی بالا برود، ارزش اسپرد بیشتر می‌شود و اگر پایین بیاید، ارزش آن کم می‌شود. به زبان یونانی‌های آپشن، اسپرد تقویمی نزدیک استرایک تتای مثبت، وگای مثبت، گامای منفی و دلتای نزدیک صفر دارد.
مثال عددی اسپرد تقویمی
فرض کنید دارایی پایه در قیمت ۱۰۰ است و نوسان ضمنی ۲۵ درصد. یک اختیار خرید ۳۰ روزه با استرایک ۱۰۰ را به ۲.۸۶ می‌فروشید و یک اختیار خرید ۹۰ روزه با همان استرایک را به ۴.۹۵ می‌خرید. بدهی خالص ۲.۰۹ است؛ برای قراردادی با اندازه ۱۰۰ واحد، یعنی ۲۰۹ دلار.
قیمت‌ها با مدل بلک شولز و نرخ بهره صفر محاسبه شده‌اند. در روز سررسید اختیار نزدیک، اختیار ۹۰ روزه هنوز ۶۰ روز عمر دارد. جدول زیر نتیجه را با فرض ثابت ماندن نوسان ضمنی نشان می‌دهد:
| قیمت دارایی پایه | ارزش اسپرد | سود یا زیان |
|---|---|---|
| ۸۵ | ۰.۲۲ | منفی ۱.۸۷ |
| ۹۰ | ۰.۷۴ | منفی ۱.۳۵ |
| ۹۵ | ۱.۹۳ | منفی ۰.۱۶ |
| ۱۰۰ | ۴.۰۴ | مثبت ۱.۹۵ |
| ۱۰۵ | ۲.۱۱ | مثبت ۰.۰۲ |
| ۱۱۰ | ۰.۹۹ | منفی ۱.۱۰ |
| ۱۱۵ | ۰.۴۲ | منفی ۱.۶۷ |
سود و زیان اسپرد تقویمی مثال در روز سررسید اختیار نزدیک (بدهی خالص ۲.۰۹)
بیشترین سود حدود ۱.۹۵ در قیمت ۱۰۰ است. نقاط سربه‌سر حدود ۹۵.۵ و ۱۰۵.۱ هستند و هرچه قیمت از این محدوده دورتر شود، زیان به سمت کل بدهی خالص، یعنی ۲.۰۹، می‌رود. این شکل همان نمودار چادری یا خیمه‌ای اسپرد تقویمی است.
اثر نوسان ضمنی را هم ببینید: اگر در همان قیمت ۱۰۰، نوسان ضمنی اختیار دور به ۳۰ درصد برسد، سود به حدود ۲.۷۶ می‌رسد و اگر به ۲۰ درصد برسد، سود به حدود ۱.۱۴ کاهش می‌یابد. یعنی حتی با قیمت ایده‌آل، افت نوسان ضمنی بخشی از سود را می‌گیرد.
انتخاب فاصله سررسیدها
فاصله میان دو سررسید روی رفتار اسپرد اثر مستقیم دارد. اگر اختیار نزدیک ۲۰ تا ۴۵ روز تا سررسید داشته باشد، فرسایش زمانی آن سریع است. هرچه اختیار دور دورتر باشد، بدهی خالص بیشتر، وگا بیشتر و حساسیت به نوسان ضمنی بالاتر می‌شود. پس فاصله کوتاه‌تر اسپرد را ارزان‌تر و کم‌حساس‌تر می‌کند و فاصله بلندتر، آن را بیشتر به معامله روی نوسان ضمنی تبدیل می‌کند.
پرسش مهم: آیا حداکثر سود اسپرد تقویمی از قبل مشخص است؟
پاسخ: نه. حداکثر زیان مشخص است و برابر بدهی خالص است، اما حداکثر سود به ارزش اختیار دور در روز سررسید اختیار نزدیک بستگی دارد و این ارزش به نوسان ضمنی آن روز وابسته است. پس فقط می‌توان آن را تخمین زد.
انواع اسپرد تقویمی
اسپرد تقویمی را می‌توان با اختیار خرید یا اختیار فروش ساخت و با انتخاب استرایک، آن را خنثی یا جهت‌دار کرد:
| نوع | ساختار | دیدگاه |
|---|---|---|
| کال اسپرد تقویمی خنثی | دو اختیار خرید با استرایک نزدیک قیمت فعلی | بازار رنج نزدیک استرایک |
| پوت اسپرد تقویمی خنثی | دو اختیار فروش با استرایک نزدیک قیمت فعلی | بازار رنج نزدیک استرایک |
| کال اسپرد تقویمی صعودی | دو اختیار خرید با استرایک بالاتر از قیمت فعلی | رشد آرام تا سطح استرایک |
| پوت اسپرد تقویمی نزولی | دو اختیار فروش با استرایک پایین‌تر از قیمت فعلی | افت آرام تا سطح استرایک |
انواع اسپرد تقویمی و دیدگاه بازار هر کدام
کال اسپرد تقویمی و پوت اسپرد تقویمی
با استرایک یکسان، رفتار کال اسپرد تقویمی و پوت اسپرد تقویمی بسیار شبیه است. انتخاب میان آن‌ها بیشتر به نقدشوندگی، اختلاف قیمت خرید و فروش هر سری و قوانین اعمال در بازار مورد نظر بستگی دارد.
اسپرد تقویمی خنثی در برابر جهت‌دار
اگر استرایک نزدیک قیمت فعلی باشد، اسپرد خنثی است و از بازار آرام سود می‌برد. اگر استرایک خارج از پول انتخاب شود، اسپرد جهت‌دار می‌شود؛ مثلاً کال اسپرد تقویمی با استرایک بالاتر روی رشد آرام قیمت تا آن سطح شرط می‌بندد.
تفاوت اسپرد تقویمی با اسپرد عمودی و اسپرد مورب
سه خانواده اصلی اسپردهای آپشن با دو متغیر از هم جدا می‌شوند: قیمت اعمال و تاریخ سررسید. در اسپرد عمودی استرایک فرق می‌کند و سررسید یکی است، در اسپرد تقویمی استرایک یکی است و سررسید فرق می‌کند و در اسپرد مورب هر دو فرق می‌کنند.
| ویژگی | اسپرد عمودی | اسپرد تقویمی (افقی) | اسپرد مورب |
|---|---|---|---|
| قیمت اعمال | متفاوت | یکسان | متفاوت |
| تاریخ سررسید | یکسان | متفاوت | متفاوت |
| منبع اصلی سود | حرکت جهت‌دار قیمت | فرسایش زمانی و نوسان ضمنی | ترکیب جهت و زمان |
| حساسیت به نوسان ضمنی | کم | زیاد (وگای مثبت) | متوسط تا زیاد |
| نمونه | کال اسپرد صعودی | فروش کال ۳۰ روزه و خرید کال ۹۰ روزه | فروش کال ۱۰۵ نزدیک و خرید کال ۱۰۰ دور |
مقایسه اسپرد تقویمی با اسپرد عمودی و اسپرد مورب
اسپرد تقویمی از نظر هدف به استراتژی‌های بازار رنج مثل آیرون کاندور و آیرون باترفلای نزدیک است، اما برخلاف آن‌ها با بدهی خالص باز می‌شود و از افزایش نوسان ضمنی سود می‌برد، نه از کاهش آن. در مقابل، استراتژی استرانگل خرید برای حرکت‌های بزرگ طراحی شده است. استراتژی کالر هم هدف دیگری دارد و برای محافظت از دارایی موجود به کار می‌رود، نه برای کسب سود از گذر زمان.
ریسک‌ها و بهترین شرایط اجرای اسپرد تقویمی
طبق راهنمای استراتژی‌های آپشن فیدلیتی (Fidelity)، حداکثر ریسک اسپرد تقویمی برابر هزینه باز کردن آن به اضافه کارمزد است و بیشترین سود وقتی رخ می‌دهد که قیمت در سررسید اختیار کوتاه‌مدت روی استرایک باشد.
قانون
در اسپرد تقویمی خرید، حداکثر زیان برابر بدهی خالص است. نقاط سربه‌سر جایی هستند که ارزش اختیار دور در سررسید اختیار نزدیک، پس از کسر ارزش ذاتی پایه فروخته‌شده، دقیقاً برابر بدهی اولیه شود.
ریسک‌های اصلی
- حرکت بزرگ قیمت: اگر قیمت در هر جهت از استرایک دور شود، ارزش هر دو اختیار به هم نزدیک و اسپرد زیان‌ده می‌شود.
- افت نوسان ضمنی: کاهش نوسان ضمنی اختیار دور، ارزش اسپرد را کم می‌کند.
- اعمال زودهنگام: در اختیارهای آمریکایی، پایه فروخته‌شده ممکن است پیش از سررسید اعمال شود.
- نقدشوندگی: سررسیدهای دور معمولاً حجم کمتر و اختلاف قیمت خرید و فروش بیشتری دارند.
- کارمزد: چهار معامله برای باز و بسته کردن دو پایه، سود کوچک را کم می‌کند.
بهترین شرایط
اسپرد تقویمی در بازاری بهتر کار می‌کند که حرکت واقعی قیمت کم است، اما انتظار می‌رود نوسان ضمنی سررسید دور ثابت بماند یا بالا برود. در دوره‌هایی که شاخص‌هایی مثل VIX بسیار بالا هستند، اختیار دور گران است و ریسک افت نوسان ضمنی بیشتر می‌شود.
هشدار
ریسک اسپرد تقویمی محدود است، اما صفر نیست. حرکت ناگهانی قیمت یا افت شدید نوسان ضمنی می‌تواند کل بدهی خالص را از بین ببرد. برای هر معامله سقف زیان مشخص کنید و حجم را با سرمایه خود متناسب نگه دارید.
مدیریت معامله
بسیاری از معامله‌گران اسپرد تقویمی را پیش از سررسید پایه نزدیک می‌بندند تا ریسک اعمال و جهش قیمت روز آخر را حذف کنند. راه دیگر، فروش دوباره یک اختیار نزدیک جدید روی همان اختیار دور است که به آن رول کردن می‌گویند. هر دو روش باید از قبل در برنامه معاملاتی تعریف شوند.
اسپرد تقویمی در بازار اختیار معامله بورس تهران
قراردادهای اختیار معامله سهام در بورس تهران از ۱۸ دسامبر ۲۰۱۶ (آذر ۱۳۹۵) معامله می‌شوند و به سبک اروپایی اعمال می‌شوند (Mondo Visione)؛ یعنی اعمال فقط در سررسید ممکن است و ریسک اعمال زودهنگام پایه فروخته‌شده وجود ندارد.
در نمادهایی که چند سررسید با استرایک یکسان دارند، اجرای اسپرد تقویمی ممکن است. نماد اختیار خرید معمولاً با «ض» و نماد اختیار فروش با «ط» شروع می‌شود. فروشنده اختیار باید مارجین بسپارد، پس پیش از ورود، قوانین مارجین کارگزار، نقدشوندگی سررسید دور و نحوه تسویه را بررسی کنید.
اسپرد تقویمی با اسپرد فارکس و اسپرد آتی فرق دارد
سه مفهوم با نام مشابه را از هم جدا کنید. اسپرد فارکس فاصله قیمت خرید و فروش است و هزینه معامله محسوب می‌شود. اسپرد تقویمی آتی، ترکیب دو قرارداد آتی با ماه‌های تحویل متفاوت است. اسپرد تقویمی آپشن، موضوع این مقاله، ترکیب دو اختیار با سررسید متفاوت است.
آموزش گروه سی‌ام‌ای (CME Group) هم اسپرد تقویمی آپشن را با نام‌های اسپرد افقی و اسپرد زمانی معرفی می‌کند. هر دو نوع اسپرد تقویمی در خانواده مشتقات مالی قرار می‌گیرند و ابزاری برای پوشش ریسک یا معامله روی زمان و نوسان هستند.
تمرین با آرون گروپس
تمرین پیشنهادی: با یک ماشین‌حساب آپشن، مثال این مقاله را بسازید؛ فروش اختیار ۳۰ روزه و خرید اختیار ۹۰ روزه با استرایک ۱۰۰. سپس نوسان ضمنی اختیار دور را یک بار ۵ واحد بالا و یک بار ۵ واحد پایین ببرید و تغییر سود را یادداشت کنید.
در گام بعد، رفتار قیمت یک دارایی را در متاتریدر ۵ روی حساب دمو دنبال کنید و ببینید چند بار در ۳۰ روز در محدوده‌ای مثل ۵ درصد بالا و پایین قیمت شروع باقی مانده است. اصول مدیریت سرمایه و سنجش ریسک با ارزش در معرض ریسک را هم کنار این تمرین قرار دهید.
نتیجه‌گیری
اسپرد تقویمی با فروش اختیار نزدیک و خرید اختیار دور با استرایک یکسان، روی زمان و نوسان معامله می‌کند. سود آن از فرسایش زمانی سریع‌تر پایه نزدیک و وگای مثبت پایه دور می‌آید و حداکثر زیان آن به بدهی خالص محدود است.
این استراتژی برای بازار آرام با نوسان ضمنی ثابت یا رو به افزایش مناسب است و با حرکت‌های بزرگ قیمت یا افت نوسان ضمنی زیان می‌دهد. پیش از اجرا، مثال را با ارقام واقعی بسازید و نقاط سربه‌سر را بشناسید.
پرسش‌های متداول
اسپرد تقویمی به زبان ساده چیست؟
فروش یک اختیار با سررسید نزدیک و خرید اختیار هم‌نوع با همان استرایک و سررسید دورتر، برای سود گرفتن از گذر زمان.
حداکثر زیان اسپرد تقویمی چقدر است؟
حداکثر زیان برابر بدهی خالصی است که هنگام باز کردن معامله پرداخت می‌کنید، به اضافه کارمزدها.
تفاوت اسپرد تقویمی و اسپرد مورب چیست؟
در اسپرد تقویمی استرایک دو پایه یکسان است، اما در اسپرد مورب هم استرایک و هم سررسید دو پایه متفاوت است.
اسپرد تقویمی در چه بازاری بهتر جواب می‌دهد؟
در بازار آرامی که قیمت نزدیک استرایک می‌ماند و نوسان ضمنی سررسید دور کاهش پیدا نمی‌کند.
آیا اسپرد تقویمی آپشن همان اسپرد فارکس است؟
نه. اسپرد فارکس فاصله قیمت خرید و فروش است، اما اسپرد تقویمی یک استراتژی دوپایه در بازار اختیار معامله است.
اعلان ریسک
این مقاله صرفاً جنبه آموزشی دارد و توصیه سرمایه‌گذاری محسوب نمی‌شود. ارقام مثال با مدل بلک شولز و فرض‌های ساده محاسبه شده‌اند و نتیجه واقعی ممکن است متفاوت باشد. معامله اختیار معامله و ابزارهای اهرمی ریسک بالای از دست رفتن سرمایه دارد.
